滌綸景氣拐點已現

　　近期滌綸庫存大幅下降，價差也有所改善，我們判斷行業景氣拐點已經出現，二季度逐月向好，下半年行業盈利有望回歸正常。而相關龍頭估值均處于歷史底部，風險收益比極高，維持重點推薦。

　　核心觀點

　　滌綸景氣拐點已現：二季度以來滌綸庫存快速去化，4-5 月份產銷率都超過100%，最新庫存已降至9 天，處于五年均值以下;價差也從底部不足1000 元/噸回升至1200-1300 元/噸左右。目前國內終端需求已恢復正常，而海外隨著疫情得以控制需求也將逐步復蘇，再結合目前歷史極低的價格水平，我們認為行業向上拐點已經非常清晰。

　　盈利有望回歸中樞：今年疫情和油價對滌綸盈利的影響主要還是體現在一次性的庫存跌價上，從價差看其實還要好于19 年，背后反映出滌綸對上下游定價權的大幅改善。由于新增產能全部集中于龍頭，滌綸長周期供需增速基本匹配，短期在需求拐點明確的情況下，價差有望回歸1400 元/噸的中樞水平，相應龍頭噸盈利將超過200 元/噸。

　　龍頭有望迎來戴維斯雙擊：剔除庫存損失影響，滌綸今年盈利與去年基本持平，而龍頭股價相比去年都出現了20%以上的跌幅，估值均處于歷史底部。我們測算如果滌綸盈利回歸均值，龍頭動態PE 都在7-8 倍左右，對于一個格局穩定、龍頭復合增速約10%-15%的行業而言，無疑是非常便宜的，目前已經具備了很好的配置價值。

　　投資建議與投資標的

　　隨著行業景氣復蘇，我們判斷龍頭有望迎來戴維斯雙擊，從產能/市值比來看，按盈利彈性由高至低排序為新鳳鳴、桐昆股份、恒逸石化，結合遠期成長性和盈利彈性，重點推薦新鳳鳴(603225，買入)、桐昆股份(601233，買入)。